商业虎嗅·行业报告研究院©··AI 生成
存储厂商的定价权被高估了
本文以SK海力士赴美上市首日美股涨13%而韩股跌10%的割裂表现为切入点，提出核心判断：存储厂商在此轮AI行情中拿到的是“估值溢价”，而非“定价权”。作者拆解了海力士股价两年半涨25倍的驱动因素（散户杠杆、AI叙事、HBM绑定英伟达），并指出三个关键裂缝：HBM涨价增速已跑输传统DRAM、利润高度依赖单一客户英伟达、AI资本开支与内存收入回收存在时间错配。适合关注半导体产业、AI算力链、周期股投资逻辑的读者，尤其是对“AI卖水人”叙事持怀疑态度的人。原文 ↗原文 ↗
核心观点
- ▍存储厂商在这一轮AI行情中拿到的是“估值溢价”，而不是“定价权”；溢价会退潮，而定价权不会凭空长出来。
- 01SK海力士纳斯达克上市首日ADR收涨13%，但首尔主板股价同日跌10%，订单簿超额认购逾7倍，ADR相对首尔股票溢价约15%。
- 02海力士股价自2022年底至2026年约上涨25倍，作者判断其中“业绩”与“预期”估值扩张的缺口显著，散户杠杆资金和AI叙事是主要推手。
- 03HBM（高带宽内存）是英伟达GPU的关键组件，海力士是英伟达头号HBM供应商，但收入高度依赖单一客户，英伟达的替代冲动与海力士的议价筹码同步上升。
- 04数据显示，近几个季度HBM的季涨幅逐季走低，而传统DRAM涨幅反向上翘，两线接近交叉，HBM的稀缺性故事面临挑战。
- 05某韩资券商已将海力士的营业利润预期下调至低于市场共识8%，主要拖累来自传统芯片，而非HBM。
反方 / 局限
- — 文章隐含承认，如果英伟达自研内存或分散订单，海力士的估值逻辑将瞬间松动，这是作者未深入展开的风险场景。
- — HBM占海力士收入比重越高，利润对传统芯片价格的敏感度反而越强，这被作者称为“护城河故事成了敞口”，与主流乐观叙事形成张力。
11 分钟 · 4 卡片 · 10 资料
读原文 →前置背景
平行视角
未来推演
延伸追问