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长江电力的压舱石在被重新计算
本文从长江电力（600900.SH）2026年一季报出发，指出其30.5%的净利润增速中，有超过11个百分点来自金融资产浮盈等非经常性损益；同时，有息负债已近2900亿元，年利息支出约85亿元，海外投资收益在下降。文章核心判断是：光伏装机激增正在从丰水期电价端侵蚀水电的定价权，叠加电力现货市场化改革和利率下行，长江电力“稳如泰山”的确定性溢价正在经历结构性重估。适合已有基础财务知识、关注公用事业或能源转型的投资者阅读。原文 ↗
核心观点
- ▍长江电力的护城河（物理稀缺的六库联调水电站）依然极深，但光伏装机的指数级扩张、电力市场化改革和利率下行周期这三股力量，正在一点一点重新计算这块“压舱石”的确定性溢价。
- ▍光伏的挤出效应正在打穿长江电力过去‘枯水期电价高、丰水期发电量大’的两头吃逻辑，丰水期不仅电量大，价格也可能同步走低。
- 012026年一季度归母净利润67.6亿元，同比增30.50%，但扣非净利润增速仅19.2%，差额来自公允价值变动收益6.85亿元（金融资产浮盈），非经常性损益贡献了约11个百分点增速。
- 02截至一季度末，有息负债合计2891.3亿元（长期借款1620亿+应付债券335亿+一年内到期非流动负债775亿+短期借款161亿），一季度利息费用21.3亿元，全年利息支出大概率在85亿元上下。
- 03海外投资回报趋势走弱：一季度对联营、合营企业投资收益8.02亿元，同比下降约10%，同期外币财务报表折算差额为-4.98亿元，汇率波动侵蚀账面权益。
- 04光伏发电成本已逼近零，丰水期白天水电与光伏同时大量出力，四川、云南多次出现现货电价跌至极低甚至负值的情况。
- 05长江电力通过收购云川水电实现‘六库联调’，装机达7169.5万千瓦，占全国水电总装机的16%，2026年一季度控股股东三峡集团已耗资44.99亿元增持1.62亿股。
反方 / 局限
- — 作者承认19.2%的扣非增速本身主要由来水偏好驱动，并不能简单外推为永续增速；辅助服务市场和调峰补偿机制虽然理论上能为水电创造新收入，但目前全国辅助服务费用规模仅几百亿元，短期内难以弥补计划电收入可能萎缩的缺口。
- — 海外扩张面临汇率波动、所在国政治稳定性和欧洲‘超额利润税’的三重不确定性；国内优质水电站点已基本开发完毕，增长空间受限。
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