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商业虎嗅·张贝贝··AI 生成
“易中天”，还得熬
光模块三龙头中际旭创、新易盛、天孚通信（“易中天”）股价回撤三至五成，但Q3营收增速最高达171%，订单能见度已至2027年。作者判断市场交易的是2027-2028年云厂商AI资本开支斜率放缓（摩根士丹利测算增速将从约100%降至60%、再降至14%）与CPO技术路线扰动，估值调整已消化部分压力，但反弹需等订单指引、下一代产品批量交付、机构盈利预测上修三个信号。三家中按确定性排序更倾向中际旭创 > 新易盛 > 天孚通信。原文 ↗
核心观点
- ▍这轮光模块调整消化的是“未来增长预期”，而非当期业绩：市场交易的是2027-2028年云厂商AI资本开支斜率放缓与CPO技术路线变化，短期更可能L型磨底，不会V型反弹。
- ▍磨底期弹性兑现不了，选股应确定性优先于弹性；“易中天”三家中按业绩确定性、估值和新产品进展排序，中际旭创优先观察，新易盛次之，天孚通信最后。
- 01截至10月30日收盘，“易中天”及光迅科技、华工科技累计跌幅多在30%-50%，但中际旭创、新易盛、天孚通信Q3营收同比增速仍分别达171.83%、80.3%、31.5%，归母净利润增速分别为173.74%、61.15%、55.30%。
- 02摩根士丹利测算全球主要云厂商及新兴算力服务商相关投资额2026年约9800亿美元、2027年约1.58万亿美元、2028年约1.81万亿美元，同比增速从约100%降至60%、再降至约14%——是斜率放缓，不是需求见顶。
- 0310月21日英伟达宣布扩大供应链产能，合作伙伴矽品精密计划到2027年中将CPO光引擎产能提升至目前的15倍，是市场担忧CPO加速替代可插拔光模块的直接触发点。
- 04产业并未押注单一路线：10月12日英伟达与思科宣布推进新型高密度可插拔形态USFP（支持400G/lane，目标单模块带宽12.8Tb/s），NPO作为功耗与维护折中的第三条路线也在推进。
- 05估值端：中际旭创PE-TTM 25.15倍处近5年18.99%分位、新易盛18.75倍处14.78%分位、天孚通信61.26倍处60.28%分位；按Wind一致预期，中际旭创与新易盛2027/2028年预期PE均回落至10倍以下，天孚2027年约27倍、2028年约18倍。
- 06三家业务模式不同：中际旭创1.6T已放量且享受新品溢价、管理层称下一代产品2027下半年逐步释放；新易盛1.6T放量晚约一个季度、称NPO已看到2027年明确订单指引；天孚通信不生产整机，主供FAU光纤阵列、ELS外置光源等CPO配套器件，CPO配套产品2027年起逐步提量。
反方 / 局限
- — 作者承认“便宜不等于安全垫”：800G/1.6T价格降幅超预期、CPO替代快于预期、或云厂商因AI投资回报不及预期而削减2027/2028年订单，任何一项兑现都会让订单指引变成砍单、盈利预测下修，当前偏低的估值还会被继续下修。
- — 对CPO冲击的判断建立在“大规模部署的成本与经济性仍需验证”这一前提上；若封装、光纤耦合、测试与维护成本被证明可控，文章对现有龙头增长逻辑未被根本改变的结论会被削弱。
- — 文章对三家公司的排序依赖Wind一致盈利预测与订单指引，而这两项恰是文章自己指出的最大不确定变量，存在一定循环论证风险。
中际旭创新易盛天孚通信光迅科技华工科技英伟达博通思科矽品精密工业摩根士丹利CPO（共封装光学）NPO（近封装光学）可插拔光模块USFP800G/1.6T光模块AI资本开支FAU光纤阵列ELS外置光源成长型周期股
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