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投资人开始“抛弃”国产GPU了
文章指出，在2026年7月起的AI资产反弹中，国产GPU股价集体腰斩（沐曦回撤55%，天数智芯64%），且反弹乏力，与同期业绩高速增长（四家公司收入合计同比+162%）形成鲜明反差。核心矛盾在于：国产GPU的“稀缺性溢价”正在消失（上市标的增多、解禁潮来临），但规模效应尚未形成，利润没跑通（研发投入占收入超50%）。此外，市场正向推理需求切换，而推理芯片毛利率显著低于训练芯片，进一步降低了想象空间。本文适合关注AI芯片行业、一级/二级市场硬科技投资人与相关从业者阅读。原文 ↗
核心观点
- ▍国产GPU投资逻辑正在被抛弃：稀缺性溢价消失+利润模型尚未跑通，导致股价与基本面（收入高速增长）严重背离。
- 01沐曦与天数智芯年内回撤分别达55%和64%，且从7月低点至今仅反弹3%和4.2%，远低于同期中际旭创（9%）、新易盛（14%）、MiniMax（25%）的修复力度。
- 022026年上半年，沐曦、天数智芯等四家国产GPU合计收入52.42亿元，同比增长162%，但无一家实现稳定的主营利润：沐曦扣非亏损4886万元，天数智芯剔除7.6亿元公允价值收益后实际亏损约5.14亿元。
- 032025年底以来，沐曦等多家国产GPU密集上市，稀缺性溢价消失；同时网下配售、战略配售及首发前股份解禁，筹码供应增加。
- 04四家国产GPU研发投入合计26.57亿元，占收入的50.7%。以沐曦为例，2025年第二代C600研发投入就占全年研发费用的近一半，呈现“量产一代、在研一代、规划一代”的重研发模式。
- 05大客户集中且议价权强。以燧原为例，2025年其对腾讯销售占收入83.79%，且招股书披露对腾讯的部分AI加速卡定价低于非关联第三方。
- 06推理算力需求成为主力（Gartner预计2026年推理占云端AI算力支出的55%），而推理卡的毛利率显著低于训练卡：天数智芯训练毛利率64.5%，推理仅35.6%；燧原三代推理卡毛利率降至34.53%。
- 07行业龙头英伟达虽业绩强劲（最新季度收入同比+106%，毛利率75%），但滚动市销率从21.1倍压缩至17.5倍，显示市场对整个GPU赛道给予的估值溢价也在缩水。
反方 / 局限
- — 文章隐含假设国产GPU公司长期不具备差异化竞争力，但未讨论华为昇腾、寒武纪等在生态和特殊场景（如信创）中的不可替代性，这可能构成对“稀缺性消失”判断的修正。
- — 推理市场虽拉低毛利率，但推理需求总量增速（59.41%）远快于训练（34.55%），若国产GPU能通过规模化放量弥补毛利率下降，利润模型仍有转正可能。文章对此可能性着墨较少。
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