7.8
深览指数
商业虎嗅·董必政··AI 生成
长鑫科技，可不止3万亿
长鑫科技上市首日市值超3万亿，但本文认为其估值逻辑并非简单的“存储超级周期”叙事，而是源于极低流通盘带来的流动性溢价。文章的核心观点是，长鑫科技本质上仍是周期股，但其“国产替代”和“规模效应”可能使其获得高于行业平均的估值，类似宁德时代在锂电行业中的定位。文章还分析了4.5万亿市值作为从成长性切换到周期性估值的分水岭，以及HBM技术突破对估值的关键影响。适合关注半导体、A股投资和产业周期分析的读者阅读。原文 ↗
核心观点
- ▍长鑫科技上市首日市值超3万亿，核心驱动力是流动性溢价（极低流通盘），而非市场对存储超级周期的叙事。待情绪冷静后，其估值仍将回归周期股框架。
- ▍长鑫科技有望因国产替代和规模效应，获得高于行业平均水平的估值，参考宁德时代在锂电周期中的表现。4.5万亿市值是成长性与周期性估值切换的关键分水岭。
- 01长鑫科技上市首日仅6.73%股份为无限售流通股，超过93%股份处于限售状态，导致场外资金只能通过二级市场参与，形成流动性溢价。
- 02IPO网下询价中，机构最高报价达65.19元/股，对应理论市值4.36万亿元，但多数机构实际报价在8.8元/股之上，显示了市场通过报价传递看多信号的行为。
- 03长鑫科技的财务曲线是DRAM价格走势的镜像：2023年DRAM周期谷底亏损163亿，2025年涨价周期毛利率跳升至40.99%，2026年H1预计营收1100-1200亿，归母净利润500-570亿。
- 04以2026年业绩预告推算，长鑫科技发行价对应的动态市盈率约5倍，市净率约3倍，而发行市盈率308.92倍是失真数据，不能代表当下估值水平。
- 05三星电子、SK海力士的PE（2026E）分别为6.3和7.9倍，但股价仍萎靡，说明资本市场仍将其视为周期股，低PE是周期顶点的估值陷阱。
- 06长鑫科技2025年年产能约273万片（12英寸），而三星、SK海力士、美光合计约1716万片。但长鑫2026年底目标月产能35万片，接近美光水平，增速远超三大原厂。
- 07HBM技术若突破，可弱化长鑫科技的周期属性，增强成长属性，从而获得更高估值溢价。
反方 / 局限
- — 文章承认，若按周期股估值模式，市盈率降低是典型的“估值陷阱”，周期顶点利润最高时算出的PE天然偏低，不能作为买入依据。
- — 宁德时代与长鑫科技的类比存在局限：锂电池与DRAM同为强周期行业，但宁德时代的龙头地位和产业链话语权是其抗跌性的核心，该逻辑能否完全复制到长鑫科技仍需验证。
- — 文章将长鑫科技与美光对标，但明确指出长鑫在HBM技术上仍在追赶，因此现阶段无法对标美光万亿美元市值，需按66.67%折价计算4.5万亿人民币市值，这本身包含不确定性。
7 分钟 · 4 卡片 · 10 资料
读原文 →