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商业虎嗅·食品内参··AI 生成
“赛道一哥”2年巨亏11亿在前，这家网红乳企宣布四战IPO，胜算几何？
广西百菲乳业第四次冲击IPO，从A股转战港股。文章剖析其“屡败屡战”的资本历程，指出其面临的核心困境：水牛奶赛道规模天花板低、上游奶源严重依赖外采（约90%）、核心大单品增长放缓、销售费用侵蚀利润。作者认为上市地点的改变并不能解决底层经营矛盾，水牛奶的长期增长故事很难讲通。适合关注消费品赛道、区域乳企资本化、以及IPO失败案例分析的读者阅读。原文 ↗
核心观点
- ▍百菲乳业四次冲击IPO的坎坷历程，暴露了其经营层面的多重隐忧；上市阵地从A股转到港股，并未解决其底层矛盾，难以讲通水牛奶长期增长的故事。
- 01百菲乳业自2018年新三板挂牌后，先后经历A股、北交所、上交所主板，再到港交所，四次冲击均未果，资本化之路堪称曲折。
- 022025年公司营收同比增长13.55%，但增速较2022-2024年34.98%的复合增长率大幅下滑；净利润出现2022年以来首次下滑，录得2.42亿元，同比下滑19.30%。
- 03公司核心大单品常温灭菌乳占总营收超七成，低温品类增速虽高但基数过低，合计营收占比不足3%，未能形成第二增长曲线。
- 042025年新京报报道指出，市面上多款标注“水牛”与“纯牛奶”的产品并非100%纯水牛奶，百菲酪品牌产品配料表同时包含生水牛乳与生牛乳，存在品类真实性的争议。
- 05公司约90%的生水牛乳依赖外部采购，自有牧场供应占比极低；2025年灭菌乳营业成本同比上涨16.95%，远超11.05%的营收增速，导致毛利率下滑。
- 062025年销售费用合计2.81亿元，同比增长超45%，其中电商渠道费从8492万元增至1.22亿元，是净利润下滑的直接原因之一；经营活动现金流净额同比大降34.46%。
反方 / 局限
- — 拥有“水牛奶第一股”之称的皇氏集团深耕赛道二十余年，2025年总营收与百菲乳业体量相当，却已陷入增长停滞、持续亏损的境地，表明水牛奶赛道规模上限确实有限。
- — 文章虽指出去港交所IPO不能解决根本问题，但未充分讨论港股市场对消费品或区域性食品企业的估值逻辑与A股的差异，以及转板可能带来的融资渠道和品牌价值提升等潜在利好，立场偏向悲观。
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