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赵建：为什么全球都在走牛，只有中国例外？
本文核心结论是，全球股市在加息中走牛，是因为加息确认了通胀和盈利韧性，未超预期的加息被市场解读为利好；而中国降息却未催生牛市，是因为降息未超预期，且通缩环境下私人部门收缩、政策加码不足，导致货币空转。文章系统拆解了“利率与股市背离”这一反直觉现象，提出牛市需要盈利、信用、制度、预期四块基石，并批评当前政策存在“紧缩式化债”和缺乏“逆周期力度的战略前瞻”等问题。适合关注宏观经济、股市政策及资产配置的深度读者阅读，能在主流叙事之外提供结构性分析视角。原文 ↗
核心观点
- ▍全球股市在加息中走牛，是因为加息确认了通胀与盈利韧性，只要加息未超预期，市场就会将其翻译为利好；中国降息却未走出牛市，是因为降息未超预期，且通缩环境下私人部门主动收缩，政策未能有效扩张信用与预期。
- ▍中国股市疲弱的根源不在于利率高低，而在于政策层面缺乏“逆周期力度的战略前瞻”：中央加杠杆不足、地方“紧缩式化债”、清欠不力、税负预期不稳，导致私人部门资产负债表修复停滞。
- 01全球市场经历了美伊战争、韩国存储产业链危机、美联储加息等多重压力测试，但美股、日股、欧股均创新高或站稳高位。
- 02A股呈现出“事实性熊市”特征：指数看似有底，但个股不断创新低；题材脉冲但赚钱效应稀薄；权重护盘时缩量，题材活跃时波动放大。
- 03经典教科书观点（降息利好估值）无法解释中国利率走低而股市走熊的背离现象，作者指出政策利率路径更显著地影响预期，而非利率绝对水平。
- 04当前中国通缩环境下，居民提前还贷，企业不愿资本开支，银行缺乏合格借款人，财政与准财政若不能形成真实购买，货币会在低风险资产中空转。
- 05政策方面的问题包括：补税、加费、追缴仍在推进；地方政府庞大的应付账款压占中小企业现金流；化债采取“紧缩式”而非“发展式”。
- 06作者提出可持续牛市需要四块基石：盈利基石（名义需求回升、物价温和再通胀）、信用基石（清欠）、制度基石（IPO与减持规则）、预期基石（央行与财政的超预期可信组合）。
反方 / 局限
- — 作者承认中国基本面仍有亮点，如出口韧性、制造业升级（新能源车、造船等），但认为资本市场要求的是可验证的预期与规则稳定，而非表彰大会式的定性肯定。
- — 作者指出美股新高背后也隐含风险（AI资本开支集中度、财政赤字、巨头回购），并非全然健康，其上涨逻辑在当前盈利与通胀组合下尚可维持。
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