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商业虎嗅·投中网··AI 生成
五折捡漏，也会“破发”
投中网梳理今年A股ST股重整赛道：截至9月底逾20家上市公司启动重整，已超去年全年16家，投资人合计投入本金463.5亿元、账面浮盈约342.1亿元。但作者用数据揭示套利逻辑正被挤压——43只重整标的年内涨跌幅中位数-18.9%，张家界财投浮亏15.8%、天邦食品投资人直接解约撤退。核心判断：多数重整投资本质是「折扣更高的定增」，依赖二级市场套利，而非真正的困境反转与运营改善。适合关注一级半市场、不良资产与特殊机会投资的人细读。原文 ↗
核心观点
- ▍A股ST股重整投资表面是「困境反转」的特殊机会投资，实际多数基金把它当「折扣更高的定增」来做，核心能力不是运营改善而是中标通道能力。
- ▍重整标的估值安全垫正被两头挤压——入股价折扣抬升、股价却持续下行，这门投资的风险比看上去大，342.1亿账面浮盈能兑现多少要等2027年上半年才能看清。
- 01截至9月底今年逾20家上市公司启动重整，超过2025年全年的16家；含预重整、庭外重组在内处于各阶段的标的多达40个以上。
- 02已披露投资人的标的投资人合计投入本金463.5亿元，按10月21日股价测算账面浮盈可达342.1亿元。
- 03ST春兴重整接盘价约5折：产业投资人南京聚星微以1.23元/股受让3.85亿股出资4.74亿元，七家财务投资人以1.28元/股接下8.19亿股出资10.48亿元，协议一签即浮盈一倍。
- 0443只已披露投资人且尚在交易的重整标的按前复权计，截至10月21日年内涨跌幅中位数-18.9%，33只下跌仅10只上涨，距年内高点回撤中位数-40.8%。
- 05入股价折扣持续抬升：《指引11号》实施前2024年产投、财投平均折扣为3.4折、4.5折，2025年分别抬到5.3折和6.4折；ST金灵2026年初财务投资人仅拿到7.1%折价。
- 06破发已经出现：张家界财投受让价7.30元对10月21日收盘6.15元浮亏15.8%；ST亿晶产投、财投分别浮亏6.1%和11.5%；10月16日天邦食品公告与财务投资人解除重整投资协议，13.7亿元重整安排彻底清零。
- 07作者让AI核查17个有完整财务数据的已完成案例，未能找出同时满足「业绩真实修复＋股价大涨＋财投丰厚回报」三个标准的案例；少数扣非扭亏靠的是跨界并购（如仁东控股增资江原科技、行云科技导入AI算力资产）而非主业改善。
反方 / 局限
- — 高回报的重整案例基本是抓住《指引11号》之前的超低入股价红利（如仁东控股产投、财投折扣1.8折和2.8折），说明超额收益依赖监管窗口红利的特殊阶段，而非可复制的能力。
- — 作者未交代重整标的估值抬升、破发频现是否与市场整体行情、注册制退市节奏等宏观变量有关，也未讨论国资/AMC等传统主力玩家与市场化PE在定价与退出诉求上的本质差异。
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