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商业虎嗅·锦缎··AI 生成
蜜雪也不再年轻
蜜雪集团2026年中报显示营收增速骤降至2.3%，利润同比下滑14.7%，核心指标低于预期。本文认为，管理层将增长放缓归因于外卖补贴退坡，但横向对比同行，逻辑存疑。真正的症结在于主品牌门店扩张放缓、单店商品收入大幅下滑，以及第二曲线“幸运咖”品牌力不足、竞争激烈。文章通过拆解加盟服务费、设备收入等细节，指出蜜雪轻资产模式的边际红利正在递减，依靠惯性扩张“讲不出新故事”，其股价已跌回原点。适合关注新消费、连锁加盟及港股市场的投资者与分析师阅读。原文 ↗
核心观点
- ▍蜜雪集团“加盟扩张+强供应链管控”的底层商业逻辑拐点已现：门店增长放缓、利润承压、销售费用难以换回增量，主品牌增长边界隐约可见。
- ▍管理层将增长放缓归因于外卖补贴退坡，但横向对比古茗、茶百道、沪上阿姨等同行，该解释不成立，真实原因是加盟扩张放缓与单店模型恶化。
- 012026年上半年，蜜雪营收152.16亿元，同比仅增2.3%；利润23.19亿元，同比下滑14.7%；毛利率30.4%，同比下降130bp。
- 022026年上半年新开门店5455家，净开业4166家，较去年同期的6534家少开近2400家，主因是二线和新一线城市趋于饱和。
- 032026年上半年单店商品收入约23.9万元，较2025年同期大幅下滑4.7万元，外卖大战结束后单店实际收入下滑更严重。
- 04销售费用率同比增加130bp，管理费率同比增加100bp，而同期古茗、沪上阿姨毛利率均有所提升，蜜雪毛利率却持续下滑。
- 05海外门店持续负增长，截至2026年中报，门店数量为4378家，同比下降7.5%。
- 062026年上半年加盟服务收入/新开门店约7.7万元，较2025年同期增长2.8万；单店设备销售收入约9.8万元，同比增1.2万元，显示加盟优惠在收紧。
反方 / 局限
- — 文章指出，幸运咖虽能借助蜜雪主品牌存量加盟商网络快速扩张，但品牌溢价尚未形成，一旦优惠收紧，扩张速度便明显下滑，且面临库迪、瑞幸的激烈竞争。
- — 管理层声称“主动放弃数量增速、转向高质量运营与存量优化”，但文章认为这通常是扩张受限后的托词，历史上日产、宝洁等巨头真正通过此路径回归增长常态的案例极少。
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