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商业虎嗅·席春迎博士··AI 生成
土地卖不动以后，中国财政正在发生什么？
文章用2026年上半年土地出让金同比降31.5%、一般公共预算收入增4.7%这组数据切入，指出真正的风险不是政府还不起债，而是地方过去二十年靠土地升值撬动融资、再反哺基建的资产负债表循环正在失效。作者的核心判断是：化债只买到时间，5.89万亿赤字中5.09万亿压在中央、新增2300亿赤字全部上移，意味着宏观杠杆重心从地方转向中央；但成败取决于能否用产业、企业利润和居民收入重建税基，否则只是把债务期限拉长。适合关注财政、城投与区域经济的读者。原文 ↗
核心观点
- ▍中国财政真正的压力不是债务绝对规模过大或中央还不起债，而是支撑地方二十多年的土地—融资—基建资产负债表循环正在反向运行。
- ▍新增宏观杠杆的重心正从地方资产负债表向中央资产负债表转移，这比单纯的「地方化债」更具结构性意义。
- 012026年上半年全国国有土地使用权出让收入仅9778亿元，同比下降31.5%；同期一般公共预算收入12.1万亿元，同比增长4.7%。
- 022026年全国财政赤字5.89万亿元，其中中央5.09万亿元、地方仅8000亿元；较上年新增的2300亿元赤字全部安排在中央。
- 03截至2025年末地方政府法定债务余额约54.8万亿元；地方政府债券95%以上由银行间市场投资者持有，商业银行占约68.4%，境外机构仅约0.02%。
- 042026年上半年社会保障和就业支出同比增长7.6%、卫生健康支出增长10.8%、债务付息支出继续增长，收入周期性下降而支出刚性上升。
- 052024年以来大规模隐性债务置换使相关融资平均利息成本下降超过2.5个百分点：100亿元债务从5%置换到2%一年省约3亿元利息，但100亿元本金仍在，置换不创造新税收。
- 06区域财政分化加剧：深圳、上海、杭州、苏州靠产业集群和人口流入形成新税基；人口流出、产业薄弱地区可能陷入人口减少→土地收入下降→投资收缩→进一步流出的负循环。
反方 / 局限
- — 作者承认债务置换只解决时间和利息问题、不解决收入问题：若新增长模式长期无法形成，十年后面对的仍是同一问题，只是期限被延长。
- — 文章将「债务内部化、本币债、国有金融体系」作为不会爆发传统债务危机的核心理由，但这只排除了流动性危机，未回答财政资源被旧债和刚性支出挤占后对长期增长的侵蚀。
- — 判断财政可持续性的关键指标被作者自己点出——新增一元债务能创造多少新增GDP和税收——但全文未给出任何历史或国际的债务产出效率数据来支撑这一判断。
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