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商业虎嗅·谢璞笔记©··AI 生成
LABUBU退潮，泡泡玛特上岸
泡泡玛特2026年Q3营收同比暴跌45%-50%，文章没有讨论该不该抄底，而是把这份季报放进IP消费品近百年的行业轴里对照。核心发现是一把剪刀差：中国内地线下只跌5%-10%，线上却跌45%-50%，作者据此判断IP消费的复利长在门店而非电商。文章用Funko销毁3010万美元库存、乐高2004年砍SKU扭亏、三丽鸥熬六年换血、万代把爆款做成日历四个案例，论证泡泡玛特与Funko的本质区别是手里有自己的角色。适合关注消费股与IP生意的读者。原文 ↗
核心观点
- ▍泡泡玛特这份季报的关键不是-45%本身（去年是历史峰值的高基数），而是渠道剪刀差：线下门店跌5%-10%、线上跌45%-50%，说明IP消费的复利沉淀在门店体验里，爆款退潮时电商先塌、门店后塌。
- ▍浦玛特与Funko最本质的区别是手里有自己的角色（LABUBU、Molly），这决定了它面对的是周期而非终局；但真正要证明的是爆款退潮后的漫长淡季能否靠系统而非下一个爆款撑住。
- 012026年Q3数据：集团整体收益同比下降45%-50%，美洲降70%-75%，亚太降65%-70%，欧洲及其他降50%-55%，中国内地降25%-30%；对照2025年Q3整体增长245%-250%、海外增长365%-370%。
- 02同一份公告下六家投行目标价从100港元（摩根大通减持）到174港元（瑞银），跨度74%，分歧本质是「IP是资产还是库存」的世界观分歧，而非数据分歧。
- 03Funko 2023年3月宣布销毁价值3010万美元库存并运往填埋场；其前十大授权方贡献68%-74%销售额，迪士尼系占38%-44%，大客户塔吉特和沃尔玛占45%，销售命脉系在别人的电影档期上。
- 04乐高2003年每天亏近100万美元、负债8亿美元，2004年新CEO砍掉50%非核心零件（1.3万种削到7000种）、关闭7家冗余工厂、卖掉四座主题公园，存货周转从130天降到75天，2005年扭亏。
- 05三丽鸥2015-2020年连年下滑、2020年出现11年来首次亏损，2021年新社长砍20%低效授权商、三年砍60% SKU，营收从2022财年572亿日元涨到2025财年1449亿日元，市值翻4.8倍；Hello Kitty在中国区收入占比从2015财年97%降至2024年被酷洛米取代。
- 06浦玛特三季度中国内地线下客流正增长、品牌新客双位数增长、跨IP消费老客双位数增长，亚太前六大IP合计贡献超60%销售额，美国门店数突破100家，总库存从5月见顶后持续回落。
- 07罗马一家180平方米社区门店月销100多万元、利润率尚可，管理层目标提到150万-200万元；对照去年LABUBU 3.0发售时伦敦门店斗殴、拉斯维加斯凌晨排队、Vans联名款炒到2.8万元。
反方 / 局限
- — 作者未回答的核心问题是海外什么时候不再靠经销商囤货确认收入，以及亚太跨渠道消费占比不足中国内地三分之一这一结构性短板如何补齐。
- — 浦玛特只有12个月来完成三丽鸥用50年、乐高用数年完成的换血，市场不会给它那么长时间；8月底宣布的20亿-50亿元回购计划截至高盛报告发布时尚未动用一分钱，管理层是否真金白银托底仍是未知数。
- — 「自己的IP」并不自动等于安全垫：三丽鸥手里有Hello Kitty仍因过度授权而廉价化，Molly已在三季度亚太前六大IP名单中消失，说明自有IP同样面临老化与过度稀释的风险。
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