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国产GPU欣欣向荣，沐曦的利润从哪来？
文章分析了国产GPU公司沐曦在2026年中期财报中“扭亏为盈”的成色，指出其归母净利润6.12亿元主要来自8.87亿元公允价值变动收益，而非芯片主业盈利。作者进一步剖析了国产GPU行业面临的共同困境：从“卖卡”到“卖集群”的交付模式转变会稀释毛利率，以及国产制程劣势带来的客户TCO挑战。文章立场克制，在肯定行业增长的同时，通过拆解财务数据揭示了繁荣表象下的结构性风险，适合关注硬科技投资和国产替代的深度读者。原文 ↗
核心观点
- ▍沐曦2026年中报的“扭亏为盈”含金量不足，利润主要来自8.87亿元公允价值变动收益（投资浮盈），而非芯片主业盈利；扣非净利润仍为-0.49亿元，主业仍处投入期。
- ▍国产GPU行业正经历从“卖单卡”到“卖集群/解决方案”的交付模式转变，这会稀释芯片本身的价值，并可能拉低公司整体毛利率。
- 01沐曦2026上半年营业收入13.24亿元，同比增长44.67%；归母净利润6.12亿元但公允价值变动收益8.87亿元占利润总额105.75%。
- 02二季度单季扣非净利润0.54亿元，环比由亏转盈，是公司首次单季靠主业赚到钱，提前兑现了管理层“最早2026年盈亏平衡”预期。
- 03沐曦目前主销产品仍为曦云C500等上一代产品，最新主力产品曦云C600于2026年5月才量产，收入贡献刚开始，新品的市场检验尚未完成。
- 04沐曦存货结构发生变化：原材料减少、半成品和发出商品增加，显示有货已出库但未确认收入，下半年可能兑现；预付款项从8.34亿升至21.96亿，预示在备货。
- 05根据IDC数据，2025年中国AI加速卡出货约400万张，中国企业占41%份额（165万张），其中华为81.2万张居首，沐曦与天数智芯各占约4%和3%。
- 06沐曦首款“全国产通用GPU”曦云C600已通过《安全可靠测评》，获得政企市场准入资格，但也面临制程落后于全球第一梯队导致的客户TCO更高问题。
反方 / 局限
- — 文章承认，即便沐曦单季扣非转正，其扣非净利润全年视角仍为负，主业盈利的可持续性尚未确立。
- — 文章暗示，华为等先发者已通过CANN生态建立了运营商集采等领域的标准壁垒，创业公司只能在标准之外分食，竞争格局远未明朗。
- — 文章指出，沐曦募资净额38.99亿元，截至年中仅投入11.26%，大量资金进行现金管理，可能向市场传递了管理层对未来投入方向不够明确的信号。
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