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医药跌过头，外资空头转多
本文核心结论是，多家外资行（包括此前以看空闻名的Bernstein）近期一致认为中国创新药板块已跌过头，估值进入极低区间。作者梳理了Bernstein、摩根大通、德意志银行、麦格理和美国银行的观点，核心支撑逻辑包括：BINSA法案通过概率低、中国创新药早期资产全球份额快速提升但商业化价值尚未在定价中体现、当前估值甚至已计入了“完全阻断”的最悲观情景。适合关注医药板块投资、行业趋势的专业投资者阅读，理解外资的估值框架和风险假设。原文 ↗
核心观点
- ▍中国创新药板块估值已处于极低的历史分位，多家此前看空的外资行近期转向看多，认为市场定价过于悲观。
- ▍外资行的看多逻辑并非基于行业基本面好转，而是基于“最坏情景（如BINSA完全阻断BD）”被过度定价，以及当前估值已反映了极端假设。
- 01Bernstein研报指出，通过悲观假设测算，部分确定性高的创新药企当前市值已接近“完全阻断美国BD”的假设，而他们认为实际最多应按“间接访问”情景计价。
- 022026年初《JAMA》文献显示，中国早期药研项目全球份额从2015年的8%提升至2024年的32%，而美国从48%降至37%。
- 03中国新药资产在美国in-licensing交易中的占比从2021年的8%飙升至2026 YTD的28%，交易总价值在1H26超过900亿美元。
- 04摩根大通认为，药明康德被列入1260H名单等事件属政治信号扰动，短期内影响情绪，但不会从根本上改变中国医药在全球药物开发中的角色。
- 05德意志银行指出，中国分子的估值比全球折价50%，这种性价比是授权交易持续进行的重要驱动力。
- 06麦格理调研认为BINSA法案通过概率很低，美国制药公司已开始游说反对，且美国患者对最优新药的可及性是重要阻力。
反方 / 局限
- — 作者虽引用外资看多观点，但也承认中国创新药企在FDA批准数量和市场销售额上占比极小，且大量早期BD交易中全球合作伙伴分走2/3以上价值。
- — 作者指出，国内市场的定价并未对创新给予奖励，而是“不断地敲打和被暴击”，这本身是对行业创新的慢性伤害，暗示了国内市场的定价机制问题并未解决。
Bernstein康方生物BINSA（Biosecure Act）摩根大通德意志银行麦格理美国银行JAMA药明康德1260H名单BD（Business Development，业务拓展/授权交易）
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