7.7
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商业虎嗅·定焦One··AI 生成
7亿收入、万亿市值，智谱值吗？
本文剖析智谱上市后市值一度突破万亿港元的底层逻辑：模型能力突破（GLM-5.2 coding能力全球前三）提供故事可信度，“中国版Anthropic”的战略卡位叙事推高估值倍数，极低流通盘（<3%）的稀缺性则放大了股价波动。作者指出，万亿市值背后是千倍以上的静态市销率，远超Anthropic、OpenAI等海外对标公司的收入估值倍数。文章拆解了智谱押注的Coding战场——既是其从“工具”走向“基础设施”的必经之路，也面临字节、阿里、腾讯等巨头的围猎；并前瞻了7月解禁、回A定价以及技术溢价窗口期收窄等关键变量。文章适合关注中国AI产业、一级市场估值逻辑以及科技股投资的深度读者。原文 ↗
核心观点
- ▍智谱万亿市值的支撑不是一个单一因素，而是模型能力突破、'中国版Anthropic'战略叙事、极低流通盘放大效应三者的叠加结果。
- ▍智谱必须通过Coding战场守住技术领先幅度，并应对来自字节、阿里、腾讯等巨头以及DeepSeek、Kimi等创业公司的围猎，才能在模型趋同前将技术溢价转化为生态和商业壁垒。
- 01智谱2025年全年收入7.24亿元，对应万亿港元市值，静态市销率超1200倍，远超甲骨文（7-8倍）、Salesforce（20-30倍）等SaaS公司。
- 02智谱IPO发行股份仅占总股本约5.76%，扣除基石投资者后，上市初期自由流通股份不到3%。
- 032026年一季度，智谱API调用定价累计提升83%，调用量同比增长400%。GLM-5.2发布后，在Arena.ai的前端编程能力排行榜一度冲进全球前三。
- 04Anthropic一级市场估值接近一万亿美元。火凤资本合伙人陈悦天认为，中国最好的大模型公司理论上应值1000-2000亿美元。
- 05智谱73.7%的收入来自本地化部署，2025年云端API毛利率仅18.9%，本地化部署毛利率48.8%，综合毛利率41%。
- 067月8日首批解禁涉及约5.76%股份（基石投资者），其余现有股东须等到2027年1月才能出售。
- 07智谱已公告拟在科创板募资150亿元，其中120亿元投向基座模型和算力集群。
反方 / 局限
- — 文章提及多位投资人的质疑：万亿市值'早就脱离基本面了'（华创资本熊伟铭虽认为战略卡位绝对值，但基本面上未必支撑）；收入估值倍数比Anthropic、OpenAI高出数倍（正景资本刘雨佳判断相对偏贵）。
- — 自相矛盾点：跃盟科技创始人王冉认为模型层终局净利率可能只有5%-8%，与'公用事业'估值相似；而智谱CEO张鹏用同样'水电气'比喻却得出'不会出现低价竞争'的相反结论。文章揭示了这一内部逻辑张力。
- — 作者指出Coding榜单排名是动态的（GLM-5.2两周后已下滑），且部分调用量增长受益于Claude对中国用户设限这一'临时'外部因素，存在不可持续性。
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