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商业虎嗅·ToB老人家©··AI 生成
MiniMax破发，中国AI追赶美国最难的一关出现了
MiniMax与智谱上市后股价分别从高点暴跌近90%和80%，作者认为差距不在于模型技术（国内很多场景已可平替），而在于市场结构：美国AI客户以软件、金融等知识密集型企业为主，付费能力强、利润高；中国客户以制造业、批发贸易为主，ROI算不过来、对价格极度敏感。作者用2026半年报、Rhodium收入数据和市销率对比论证中美AI收入与估值差距会继续拉大。适合关注AI商业化与中美产业对比的读者。原文 ↗
核心观点
- ▍中美AI产业的核心差距不在模型技术，而在客户市场结构：美国AI公司面对的是利润高、对价格不敏感的知识密集型企业，中国AI公司面对的是利润薄、ROI算不过来的传统企业，这决定了毛利和估值天花板。
- ▍由于市场结构短期无解，且产品与市场相互促进，中美AI行业的收入差距和估值差距在未来几年会进一步拉大，而不是缩小。
- 01Rhodium Group数据：2026年3月至8月，阿里、字节、快手、DeepSeek、月之暗面、智谱、MiniMax七家中国主要AI开发商模型业务ARR合计约107亿美元，同期OpenAI与Anthropic合计超过1000亿美元。
- 02毛利率对比：Anthropic约65%，智谱约26.4%，MiniMax仅约17.9%；MiniMax毛利率较2025年Q4的29.7%下降约11.8个百分点，核心原因之一是价格战。
- 03MiniMax 2026年半年报：总收入约1.2亿美元，同比增283.1%；B端收入7390万美元，同比增703.1%，占比从30.3%升至63.4%；作者推断B端占比最终将超过90%。
- 04M3上线时将Coding Plan从按请求计费改为按Token计费引发涨价质疑，MiniMax随后宣布M3 API价格永久砍半并给新老用户不同梯度权益。
- 05赛迪智库白皮书：自2016年以来，美国制造业入围500强企业的平均利润约为中国制造业入围企业的4.9倍；2024年上半年中国上市软件公司净利润仅6.9亿元，同比下滑91.62%，每1元收入只赚0.2分钱。
- 06市销率对比（作者自述非专业口径）：智谱高点约749倍、MiniMax高点约317倍；2026年10月22日分别降至约129倍和44倍；Anthropic按1.5万亿美元假设估值对应约76倍，MiniMax已低于Anthropic，智谱仍高于。
反方 / 局限
- — 作者承认全球AI资产都在被重新估价，Anthropic的IPO估值预期也从2万亿美元被部分投资者下调至1.5万亿美元，因此股价暴跌并非中国独有。
- — 作者所用市销率对比明确标注「非专业金融口径，请不要用于投资参考」，且Anthropic未上市、估值与收入均为媒体或投资者口径，估值对比的可靠性有限。
- — 作者判断中国模型在很多业务场景已能平替国外顶尖模型，但又将差距归因于市场结构；这一判断依赖「国内企业只能使用国内大模型」的屏蔽前提，若该前提变化，价格战逻辑可能被削弱。
- — 作者引用的是2020年和2024年的利润数据，自己也承认「这些都是老数据」，只能靠反问「最近几年利润是提高还是下降了」来补位，缺乏最新的一手数据支撑。
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