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商业虎嗅·摩斯IPO··AI 生成
上交所追问水井坊五大问题！存货压顶，经销商“大换血”
上交所因水井坊2025年年报营收暴跌41.77%、归母净利润骤降七成，下发问询函，直指其业绩真实性。文章揭露了水井坊存货高企（已达营收128.7%）、经销商大面积“大换血”（新成立公司大额逆势采购）、授信规模两年暴增344%等财务与经营疑点，并记录了中小股东在股东会对管理层薪酬的不信任投票。本文基于问询函回复及公开财务数据，为关注白酒行业、上市公司财务造假风险的深度读者提供了具体案例和可核查的线索。原文 ↗
核心观点
- ▍水井坊2025年营收与净利润大幅下滑（营收降41.77%，归母净利降70%），背后存在业绩真实性、渠道压货、财务可持续性等多重疑点，引发上交所问询和中小股东不满。
- 012025年水井坊实现营收30.38亿元，较2024年的52.17亿元下降41.77%；归母净利润由13.41亿元降至4.06亿元，下降70%。
- 02水井坊2025年末存货高达39.11亿元，占当年营收的128.70%；其中自制半成品（基酒）占比达90%，远高于行业可比公司。
- 03公司货币资金从2024年末的21.24亿元骤降至2025年末的6.72亿元，同比下滑约68%；同期向银行申请的授信总额从9亿元提升至40亿元，两年内增长344%。
- 042025年水井坊经销商净增40家至101家，但平均销售额从8221万元骤降至2811万元；2026年一季度末经销商总数又降至58家。
- 05新拓展的大经销商存在异常：如海南九焜商贸（成立仅数月，2024年9月成立）贡献1亿元销售额；北京瀚杰贸易（2025年3月成立，与张家口杰诺商贸为同一实控人）贡献3103万元。
- 062025年营收与净利润远低于2023年（营收降39%，净利降68%），但2025年董监高薪酬总额（1582万元）仍高于2023年（1467万元）。
反方 / 局限
- — 水井坊官方解释业绩下滑主因是宏观环境和政策变化，而并非自身经营问题；同时，对于存货高企，公司解释为更长时间酒体储备的主动战略布局。
- — 文章未讨论水井坊品牌价值、产品力或长期竞争战略，也未提供同行业其他公司在行业下行期的业绩对比，无法判断这是否为全行业共性问题。
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